#毒丸計(jì)劃# 推特（Twitter）董事會(huì)于昨天，即4月15日，一致批準(zhǔn)推出“毒丸計(jì)劃”(Poison Pill)，以抵御馬斯克對(duì)推特宣布的全資收購(gòu)及私有化計(jì)劃。

一、什么是“毒丸計(jì)劃”

毒丸計(jì)劃（Poison Pill）是美國(guó)著名的并購(gòu)律師馬丁·利普頓（MartinLipton）1982年發(fā)明的，正式名稱為“股權(quán)攤薄反收購(gòu)措施”。

當(dāng)一個(gè)公司一旦遇到惡意收購(gòu)，尤其是當(dāng)收購(gòu)方占有的股份已經(jīng)達(dá)到10%到20%的時(shí)候，公司為了保住自己的控股權(quán)，就會(huì)大量低價(jià)增發(fā)新股，或者增加負(fù)債等等措施。毒丸計(jì)劃的目的是讓收購(gòu)方增大收購(gòu)成本，是讓收購(gòu)方無(wú)法達(dá)到原計(jì)劃控股公司的目標(biāo)。

一般情況下，“毒丸計(jì)劃”是新增發(fā)行股票，但并不絕對(duì)。實(shí)際上“毒丸計(jì)劃”有多種措施，包括：

1、“彈出”毒丸

“彈出”計(jì)劃即常見的措施，通過向現(xiàn)有股東發(fā)行新增優(yōu)先股權(quán)，來攤薄收購(gòu)者手中的股權(quán)份額，以及投票權(quán)益，使得收購(gòu)者的成本大幅度增加。

2、“彈入”毒丸

“彈入”計(jì)劃則與“彈出”計(jì)劃相反，是目標(biāo)公司以很高的溢價(jià)回購(gòu)現(xiàn)有股東的股權(quán)，由此稀釋收購(gòu)者在目標(biāo)公司的權(quán)益。

3、“負(fù)債”毒丸

目標(biāo)公司大量增加自身負(fù)債，降低被收購(gòu)的吸引力。

4、“高管”毒丸

目標(biāo)公司的全部或大部分高管簽署一致行動(dòng)人協(xié)議，在發(fā)生不公平收購(gòu)或者協(xié)議簽署人被侵害權(quán)益時(shí)，則進(jìn)行全體辭職。

5、“毒債”毒丸

發(fā)行大量允許債權(quán)人可以自行決定債權(quán)贖回期、債轉(zhuǎn)股等權(quán)益的債券。

二、發(fā)起“毒丸計(jì)劃”的原因

一般來說，公司都是歡迎任何投資者的。

但是，如果出現(xiàn)了未經(jīng)大部分原股東或者管理層認(rèn)可的新投資人，那么現(xiàn)有利益方就往往會(huì)把這個(gè)投資人定義為“惡意收購(gòu)者”，為了保護(hù)既得利益，就會(huì)考慮采取“毒丸計(jì)劃”。

一旦“毒丸計(jì)劃”啟動(dòng)，就會(huì)對(duì)惡意收購(gòu)方造成極大的重組困難。

但是要注意，“毒丸計(jì)劃”不是今天啟動(dòng)、明天就關(guān)閉這么隨意。一旦“毒丸計(jì)劃”啟動(dòng)，也會(huì)對(duì)市場(chǎng)中其他潛在的投資人形成拒絕效果。

所以，“毒丸計(jì)劃”的本質(zhì)，往往是現(xiàn)有管理層在控制董事會(huì)，或者現(xiàn)有管理層對(duì)董事會(huì)有極大的影響力，從而不愿意“被奪權(quán)”。

三、國(guó)內(nèi)幾個(gè)“毒丸計(jì)劃”案例

1、新世界保衛(wèi)戰(zhàn)

2005年11月30日及12月1日，TCI突然斥資近10億港元增持新世界發(fā)展，持股比例達(dá)到7.45%，成為公司第二大股東。而新世界發(fā)展第一大股東周大福僅持股35%。若TCI持股比例超過10%，便有機(jī)會(huì)派駐代表進(jìn)入董事會(huì)。

提示，這里的單詞是 TCI 而不是 TCL ，是英國(guó)的一只對(duì)沖基金，The Children’s Investment Fund Management，俗稱頑童基金。

12月12日，新世界突然停牌，并涉及有關(guān)配售股份協(xié)議。

12月13日，新世界復(fù)牌，并宣稱將以11.50港元的價(jià)格配售2.8億股新股，配售價(jià)較停牌前的收盤價(jià)折讓10.85%。集資總額32.2億港元，配售股份占擴(kuò)大后總股本7.42%。若配售完成后，鄭氏家族仍為最大股東，但持股量降至32.88%，TCI的持股量也將被攤薄至6.9%。在此期間，TCI曾積極接觸周大福，要求參與新股配售，但遭到拒絕。TCI很清楚，如果自己繼續(xù)在二級(jí)市場(chǎng)上增值，新世界可以以繼續(xù)配售新股的方式持續(xù)稀釋股份。如此已無(wú)勝算。

于是，在配售公告當(dāng)天，TCI就開始著手減持新世界股票。至12月16日，TCI所持股權(quán)已降至4.44%，宣告著新世界發(fā)展取得勝利。

新世界的模式，就是常規(guī)的“彈出”毒丸。

2、搜狐反擊戰(zhàn)

2001年4月，北大青鳥花費(fèi)近1000萬(wàn)美元，先后從英特爾、電訊盈科、高盛等數(shù)家機(jī)構(gòu)接手672萬(wàn)余股搜狐股票，持股比例18.9%，一舉躍為第三大股東，僅次第二大股東香港晨興科技的20%。而第一大股東張朝陽(yáng)也僅持股26%。

由于北大青鳥在資本市場(chǎng)上的往期歷史，都是以套利為目的的炒作，因此搜狐對(duì)北大青鳥的收購(gòu)行為進(jìn)行了拒絕。

搜狐董事會(huì)“毒丸”計(jì)劃為，將給所有普通股股東發(fā)放優(yōu)先股購(gòu)買權(quán)。當(dāng)外來收購(gòu)者累計(jì)收購(gòu)搜狐股票達(dá)20%時(shí)，除收購(gòu)者外，其余持有者均可執(zhí)行毒丸權(quán)證，獲得價(jià)值等于其執(zhí)行價(jià)格雙倍的優(yōu)先股，并要求公司現(xiàn)金贖回。此外，股東也可選擇不要求贖回，實(shí)現(xiàn)稀釋收購(gòu)者股權(quán)的目的。

一旦“毒丸”啟動(dòng)，絕大多數(shù)股東都可能將要求現(xiàn)金贖回，從而消耗掉搜狐手握的大量現(xiàn)金，北大青鳥收購(gòu)搜狐的一大吸引力也將消失。

當(dāng)年10月份，北大青鳥宣布全面撤出搜狐，并賣掉之前購(gòu)入近20%的搜狐股票。在毒丸面前，實(shí)力雄厚如北大青鳥，也只能黯然離場(chǎng)。

搜狐保衛(wèi)戰(zhàn)，是“彈出+毒債”的組合毒丸，彰顯出張朝陽(yáng)等搜狐管理層深厚的法律和財(cái)務(wù)底蘊(yùn)。

3、萬(wàn)科的無(wú)效毒丸

前文已經(jīng)說過，“毒丸計(jì)劃”的本質(zhì)，往往是現(xiàn)有管理層在控制董事會(huì)，或者現(xiàn)有管理層對(duì)董事會(huì)有極大的影響力，從而不愿意“被奪權(quán)”。

2015年的萬(wàn)科保衛(wèi)戰(zhàn)，就是一個(gè)失效的毒丸。

萬(wàn)科在面臨寶能系的收購(gòu)意向時(shí)，遭到了以王石為首的管理層強(qiáng)烈反對(duì)。

雖然萬(wàn)科管理層已經(jīng)可以控制董事會(huì)，但是我國(guó)法律規(guī)定新股發(fā)行等涉及資本金變動(dòng)的操作，必須經(jīng)股東大會(huì)三分之二以上通過才能執(zhí)行。

萬(wàn)科管理層尚無(wú)能為力控制股東大會(huì)。

而另一方面，如果股東大會(huì)三分之二都同意被收購(gòu)，也就不存在什么“惡意收購(gòu)”。

這就是中國(guó)內(nèi)地法律與美國(guó)或者中國(guó)香港地區(qū)法律的差異性。

這種情況下，萬(wàn)科原大股東華潤(rùn)和新投資人寶能有合作意愿，萬(wàn)科管理層束手無(wú)措。最終還是依靠其他方面的強(qiáng)烈干預(yù)，得以收?qǐng)觥?/p>

所以，對(duì)于國(guó)內(nèi)的上市公司，是不存在什么“毒丸計(jì)劃”的，搞好大股東關(guān)系，為普通股民創(chuàng)造價(jià)值，才是上市企業(yè)管理層的應(yīng)盡義務(wù)。

尾聲：

需要注意的是，“毒丸計(jì)劃”并非完全拒絕被收購(gòu)，畢竟股東都是來追求投資回報(bào)的，沒有義務(wù)堅(jiān)定維持現(xiàn)有管理層的立場(chǎng)。

此外，隨著全球企業(yè)治理體系的完善，任何公司都不想在資本市場(chǎng)形成“某個(gè)利益團(tuán)體的公司”這種負(fù)面形象，具備流動(dòng)性的股份交易也更符合企業(yè)價(jià)值的提升。

包括推特董事會(huì)，也已經(jīng)補(bǔ)充表示，“毒丸計(jì)劃”并不會(huì)影響推特公司與潛在收購(gòu)方接觸，董事會(huì)也會(huì)接受符合股東最佳利益的收購(gòu)報(bào)價(jià)。

馬斯克，還得加錢。

本文來自微信公眾號(hào)“張棟偉”（ID:zhangdongwei19750613），作者：張棟偉，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。