11月23日，小米Q3財報發(fā)布：

營收實現(xiàn)780.6億，同比增長8.2%，但環(huán)比下跌11.1%；同時經(jīng)調(diào)整凈利潤51.8億，同比增長25.4%，但環(huán)比下跌18.1%。

業(yè)績增速遠“不及預(yù)期”，雪球的小米股票評論區(qū)里“炸了鍋”。

“小米已經(jīng)成小米粥?！?/p>

“看來只能等被收購才能漲起來了。”

“性價比打開的市場，也會被性價比打敗?！?/p>

......

市場對小米的擔憂，表面上看是對本季度營收利潤環(huán)比雙降的焦慮，但深層次或許有著，在如今的市場環(huán)境下，怕公司的長期價值受到影響的不安。

事實真的這樣嗎？我們認為市場上，至少有幾個邏輯是經(jīng)不起推敲的、有瑕疵的，具體來說：

1、產(chǎn)品周期空檔、缺芯等經(jīng)營節(jié)奏問題，導(dǎo)致小米Q3業(yè)績表現(xiàn)弱勢，而Q4即將迎來放量期；

2、Q3正值小米快速規(guī)模拓店期，導(dǎo)致成本費用先行，而收入需要一定時間；

3、榮耀目前存在補償性報復(fù)消費現(xiàn)象，有繁榮泡沫嫌疑，后面持續(xù)性存疑；

因此，可能小米當下的低景氣度是暫時性的。

本文將通過拆解Q3財報，嚴肅研究，還原小米業(yè)績真相。

1 Q3趕上產(chǎn)品“弱勢”周期

拆解小米的營收結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，其Q3的營收同比增速明顯下滑，是受“老本行”手機業(yè)務(wù)的拖累。

不過，這不是小米的經(jīng)營出了什么問題，而是手機行業(yè)兩個共性因素——產(chǎn)品周期以及缺“芯”導(dǎo)致的結(jié)果。

消費電子行業(yè)的產(chǎn)品周期是指：手機爆款新品的發(fā)布往往會帶動銷量短期的上漲，整體銷量會呈現(xiàn)季節(jié)性波動。

以蘋果為例，每年Q3，蘋果會在發(fā)布新款的同時促銷老款，帶動季度銷量大幅增長。反映在數(shù)據(jù)上，Q3、Q4的出貨量明顯高于Q1、Q2。

也就是說，Q3、Q4是蘋果手機產(chǎn)品周期的強勢期，Q1、Q2相對是弱勢期。

小米的銷量也存在這樣的季節(jié)性波動。如下圖，其出貨量的強勢期普遍在Q1、Q2（2020年受疫情影響除外，下文同樣不以2020年數(shù)據(jù)為參考）。

但與蘋果不同的是，小米的產(chǎn)品體系相對復(fù)雜，小米的數(shù)字系列、紅米K系列、紅米Note系列，都承擔著銷量任務(wù)；同時，不同機型發(fā)布的時間也不集中。

比如，小米數(shù)字系列在前一年的十二月底，紅米品牌的K系列在二月底，NOTE系列分別在618、雙11發(fā)布兩次。

如此一來，Q3就成為其產(chǎn)品周期上相對的空檔期，2021年的情況尤其如此。

這導(dǎo)致的結(jié)果就是，小米在Q3的營收表現(xiàn)相對弱勢，同比增長處于相對低位。

遭遇內(nèi)部周期問題之余，宏觀層面的芯片供應(yīng)緊張，也一定程度讓小米受到掣肘。

我們在《蔚來深陷“優(yōu)勢牢籠”》一文中論述過，7-8月是業(yè)內(nèi)芯片供給最緊張的階段。那么，手機、汽車、計算機等芯片下游領(lǐng)域，自然都難言輕松。

而手機領(lǐng)域，在5G手機換機潮下，不僅芯片數(shù)較4G手機翻番，而且高端5G手機要求的高質(zhì)量芯片的競爭，也更為激烈。

雖說小米有芯片供應(yīng)鏈方面的優(yōu)勢，但本季度在緊張局面下，供給上也很難不受影響。

而這些因素的疊加，最終導(dǎo)致了營收下滑的結(jié)果。

不過，總體來說這些都屬于短期因素，伴隨新產(chǎn)品的發(fā)布以及芯片供應(yīng)的緩解，困境反轉(zhuǎn)似乎不是大問題。

據(jù)彭博社報導(dǎo)，高通CEO安蒙11月13日，在日本樂天集團的活動上表示：全球半導(dǎo)體芯片短缺問題，將在2022年初期，就可以開始脫離這個危機。

顯然，市場只看到小米營收方面的慘淡表現(xiàn)，線性外推，卻忽略了企業(yè)客觀經(jīng)營節(jié)奏——產(chǎn)品周期和宏觀環(huán)境，瑕疵很明顯。

2 門店擴張爬坡，影響盈利水平

Q3凈利潤環(huán)比下跌18.1%，引發(fā)了市場對小米賺錢能力的擔憂。但問題并不在賺錢上，而在花錢上。

長期以來，線下渠道都是小米的短板。如下圖，小米在線下營收占比和門店數(shù)上，與其他手機廠商均有較大差距。

為了彌補短板，2017年雷軍就曾提出“未來三年落地1000家小米之家”的目標，發(fā)力線下。

2020年4月，小米重新啟動線下探索，用“高返點+無庫存風(fēng)險+AIoT產(chǎn)品引流”方式，提高回報率，來吸引經(jīng)銷商加盟。

借助這種極具吸引力的模式，2021年以來，小米線下門店的擴張速度明顯加快，截至10月底，公司的線下渠道已達10000家。

但快速拓店必然帶來成本與費用的明顯提升，進而影響盈利情況。

這是因為，線下零售門店從新店落地到成熟經(jīng)營，需要經(jīng)歷一段高投入低收入的養(yǎng)店周期。

以連鎖餐飲店為例，新開一家餐廳，需要在店鋪裝修、設(shè)備采買、招聘員工等方面進行投入，還需要廣告、優(yōu)惠套餐等促銷手段來引流。這一階段，由于沒有積累起穩(wěn)定的客源及口碑，新員工尚未熟悉業(yè)務(wù)，新店的收入較少且不穩(wěn)定。

而當連鎖品牌飛速擴張，一時間幾百上千家門店都處于養(yǎng)店階段，整體坪效（坪效=銷售額÷門店營業(yè)面積）就會被拉低，進而影響整體盈利水平。反映到財報數(shù)據(jù)上，就是毛利、凈利出現(xiàn)下滑。

小米之家的擴張也是同樣的道理。而據(jù)小米高級副總裁盧偉冰，在2021投資者日活動紀要中表示：零售門店存在成熟周期，養(yǎng)店過程需要10-12個月。

不過，快速擴店影響下的凈利潤下滑，通常是階段性的，只要擴店模型優(yōu)質(zhì)且可持續(xù)，渡過爬坡期，迎來業(yè)績大增不是問題。

那么，小米的新線下店模型是否抗打呢？

上述說過，2017年小米就曾試圖發(fā)展線下市場。但因為渠道的利潤過低，以及售后服務(wù)不完善等問題，遺憾收場。

新的小米門店模型，似乎吸取過往經(jīng)驗，做了兩個針對性改進：

一方面，以周轉(zhuǎn)換毛利、提高ROI，讓渠道商愿意賣。

小米之家的貨品平均周轉(zhuǎn)期為3周，高于其他手機廠商1-2個月的渠道周轉(zhuǎn)時間。高周轉(zhuǎn)率下，2021年上半年，小米渠道伙伴平均ROI（投資回報率）達到30%+。

ROI提高了，渠道商的開店積極性也就提了上來。小米2021Q3業(yè)績報告會提到：每一家合作伙伴的開店數(shù)量是在持續(xù)上升的……很多合作伙伴開了5家甚至更多。

另一方面，建立近1000家銷服一體門店，覆蓋全國324座城市、591個區(qū)/縣/鎮(zhèn)，包括下沉偏遠地區(qū)，以完善服務(wù)，影響消費者的購買選擇。

兩大問題得以改善下，小米的線下渠道拓展有了突破性進展。

如今小米之家已達1萬家，盧偉冰表示，計劃在未來的2-3年內(nèi)，將開到3萬家門店。

綜上來看，線下渠道的擴張爬坡，短期內(nèi)影響了小米的盈利表現(xiàn)。但運營布局本身有著長期價值，未來隨著大批線下門店陸續(xù)進入成熟期，線下渠道有望成為小米新的增長驅(qū)動。

而市場，卻只看到其利潤短期受到影響、營收增長似乎不理想，完全忽視線下連鎖的“養(yǎng)店”過程。

3 榮耀“泡沫”期，難以持續(xù)

最近半年以來，手機行業(yè)內(nèi)最重磅的事情便是榮耀的重組復(fù)出。

年初中國區(qū)市場份額一度縮水至3%的榮耀，據(jù)市場研究機構(gòu)Canalys數(shù)據(jù)，在2021Q3的手機出貨量達1420萬部，市占率上升到18%，超越小米位列第三。

針對榮耀增長迅猛的原因，Counterpoint的報告指出：榮耀背靠30多家分銷商和零售商作為股東，迅速恢復(fù)了線下和線上渠道的銷售，中高端5G手機榮耀50系列和4G手機榮耀20，都快速成為暢銷產(chǎn)品。

這讓市場不禁質(zhì)疑，榮耀是否會就此取代小米的地位？對此，我們從手機銷售“三板斧”供給、消費、渠道上，進行一一分析。

就供應(yīng)端說，榮耀Q3的迅速增長，很大程度上要歸功于爆款產(chǎn)品榮耀50。

年初的事件之后，部分消費者的換機節(jié)奏被打亂，很多具有品牌忠誠度的華為和榮耀用戶，為此延遲了換機時間。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士表示：比如P20、P30的用戶，今年應(yīng)該要換機了，但是3、4月份可能沒有什么機型可換。

而7月推出的榮耀50，正好滿足了這部分用戶的換機需求。借著榮耀50這波爆款產(chǎn)品，榮耀在Q3剛好處于強勢大賣階段。

數(shù)據(jù)顯示，6月25日-7月11日，榮耀50連續(xù)17天斬獲京東、天貓平臺2500-4000元價位段銷量冠軍。

但爆款不常有，同時爆款產(chǎn)品是有生命周期的，隨著時間的推移，以及其他品牌新機型推出的分流，都會使其后續(xù)的市場表現(xiàn)逐漸下滑。

基于此，榮耀之后的持續(xù)性如何，還需后續(xù)機型的市場表現(xiàn)來驗證。

從消費端來看，目前購買榮耀產(chǎn)品的消費者中，有相當一部分帶著支持國貨的消費情緒。

這樣的情緒，是基于消費者觀念里，榮耀等于華為的品牌認知，以及對華為一流產(chǎn)品力的信任。

但事實上，榮耀已經(jīng)獨立，而如今的榮耀是否能完全繼承華為的實力，目前還存疑。

可以看到，一些年初支持榮耀V40的消費者，已經(jīng)大呼后悔；而賣得很好的榮耀50，也有消費者反映，其產(chǎn)品力表現(xiàn)一般。

由此來看，情緒性的消費，在沒有足夠產(chǎn)品力的支撐時，只能是短期的狂熱，很難有持續(xù)性。

換句話說，榮耀Q3的表現(xiàn)，是積蓄了一年多的產(chǎn)品研發(fā)取得的，更是消費者長期“購買華為”而買不到的情形下，產(chǎn)生的一種補償性、報復(fù)性消費。這顯然不具備持續(xù)性。

至于渠道上，上述提到過，榮耀的增長迅猛，很大程度上依靠的是線下渠道。

據(jù)榮耀CEO趙明透露：截至8月底，榮耀體驗店數(shù)量比年初增長68%；同時線下渠道銷售占比超過7成。

與之相比，小米雖也在大力鋪排線下，但其主戰(zhàn)場還是在線上，線下銷售營收占比僅為30%-40%。兩者在渠道上的交集不大。

綜上來看，促使榮耀Q3迅猛發(fā)展的消費端需求和產(chǎn)品供給，都有著短期效應(yīng)、長期存在不確定性的表現(xiàn)，而出貨渠道上，榮耀更是和小米側(cè)重點不同。這很難支撐榮耀對小米的長期“威脅論”。

小結(jié)

2021Q3小米業(yè)績表現(xiàn)不盡人意，引發(fā)市場對其長期發(fā)展的擔憂。

而拆解可以發(fā)現(xiàn)，宏觀層面的芯片短缺、產(chǎn)品處于周期弱勢期，渠道建設(shè)所處的前期投入階段等，是分別導(dǎo)致營收利潤環(huán)比雙下滑的主因。

但這些因素要么是短期效應(yīng)，要么長期建設(shè)需要，對業(yè)績的影響只是季度性預(yù)期差。而業(yè)務(wù)上的榮耀威脅論，也缺乏現(xiàn)實支撐。

本文來自微信公眾號 “表外表里”（ID：excel-ers），作者：陳成 姚莎，編輯：慕沐付曉玲閔知，數(shù)據(jù)支持：洞見數(shù)據(jù)研究院，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。